Questa non è l’inflazione che stai cercando, vai avanti

"Questa non è l'inflazione che stai cercando. Muoviti."

Nelle ultime settimane è spuntata una vera e propria industria artigianale di esperti finanziari, cercando di dissipare i timori sempre più forti che l'esplosione dell'inflazione osservata nell'ultimo mese sia "transitoria" e non influirà sul pensiero a medio termine della Fed o sulla sua tempistica per il tapering / decollo (non da ultimo a causa del crescente contraccolpo politico contro l'inflazione impennata come indicato in " Biden Aides See Political, Not Economic, Peril in Inflation Data " e "I timori di inflazione crescono per la Casa Bianca "). L'ultimo a battere il punto "transitorio" è l'economista di Goldman David Mericle che ha raddoppiato la visione ottimista della banca sull'inflazione, scrivendo in una nota di domenica che le sorprese dei dati delle ultime due settimane "hanno lasciato le nostre previsioni per il primo trimestre del 2022 per l'inizio di QE tapering invariato "aggiungendo che" se la nostra timeline di tapering è corretta, il decollo probabilmente non sarà sul tavolo per circa due anni ". Questo perché gli economisti della banca ritengono che i rischi di inflazione che contano di più per le decisioni di rialzo dei tassi della Fed non sono quelli emersi nelle ultime settimane, ma piuttosto quelli "che rimarranno rilevanti in un orizzonte pluriennale".

Allora quali sono questi rischi inflazionistici all'orizzonte pluriennale? Andiamo a scavare.

In primo luogo, iniziamo con la concessione di Goldman che l'inflazione è davvero impazzita:

Gli ultimi dieci giorni hanno prodotto una raffica di sorprendenti sorprese sui dati che hanno aggiunto carburante ai timori di inflazione: un aumento dello 0,7% della retribuzione oraria media in aprile e guadagni ancora maggiori nelle industrie a basso salario, il più grande aumento dell'IPC di base in 40 anni e un 0,4 punti percentuali nella misura delle aspettative di inflazione a lungo termine delle famiglie dell'Università del Michigan al livello più alto in un decennio

Detto questo, quando si guarda alla stampa dell'IPC della scorsa settimana, che Goldman ammette è stata "un'enorme sorpresa al rialzo", secondo Goldman ha un significato poco duraturo ed ecco perché. Come mostrato nel grafico successivo, che scompone il più grande aumento del core dal 1981 per categoria, i principali contributori si dividono in due gruppi:

1. categorie di viaggi e servizi correlati in cui i prezzi stanno registrando una rapida riapertura dei rimbalzi da livelli profondamente depressi e
2. categorie di beni come le auto usate in cui un'impennata della domanda indotta da una pandemia si è verificata a capofitto in carenze temporanee, colli di bottiglia della produzione e interruzioni della catena di approvvigionamento. Al contrario, altre grandi categorie di servizi principali sono rimaste deboli ad aprile.

Sebbene queste forze potrebbero anche generare stampe di inflazione elevata nei prossimi mesi, poiché la piena normalizzazione dei prezzi nelle categorie depresse dalla pandemia come le tariffe aeree con il progredire della riapertura aggiungerebbe altri 30 punti base al CPI core e 15 punti base al PCE core, mentre interruzioni della catena di approvvigionamento inclusa la carenza di semiconduttori rimangono anche gravi, come mostrato nel grafico successivo e il loro impatto sui prezzi delle merci probabilmente non ha ancora fatto il suo corso …

… Goldman rinvia ancora una volta la linea familiare del partito secondo cui "queste interruzioni e carenze sembrano improbabili per aumentare l'inflazione netta oltre quest'anno".

Molti sono sorti perché l'anno scorso i produttori avevano inizialmente ipotizzato naturalmente che la domanda sarebbe caduta in recessione, come avviene di solito. Al contrario, il sostegno fiscale ha aumentato i redditi delle famiglie e l'indisponibilità di servizi ha portato a un aumento della domanda di beni, con conseguenti squilibri tra domanda e offerta che hanno fatto aumentare i prezzi. Ma questo problema dovrebbe essere risolto da entrambe le direzioni nel resto dell'anno: i produttori stanno aumentando per soddisfare la domanda ei consumatori sono sempre più liberi di spostare il loro paniere di consumo verso i servizi. E, cosa incoraggiante, l'esempio più evidente delle attuali interruzioni della catena di approvvigionamento, la carenza di microchip per le auto, è destinato a svanire più tardi nel secondo trimestre.

Resta da vedere se la carenza di chip in qualche modo si risolverà nel prossimo mese, ma finché non aspettiamo ecco un altro grafico di Goldman, questa volta che mostra l'impatto degli effetti di riapertura e delle carenze temporanee sul tasso di inflazione core anno su anno , che secondo Goldman dovrebbe raggiungere il picco in aprile e maggio, e dovrebbe gradualmente diminuire entro la fine dell'anno e diventare negativo il prossimo anno, poiché i prezzi in categorie come le auto usate si normalizzano dai loro attuali livelli elevati.

Qui Goldman si affretta a ribattere che le sue osservazioni non significano che non ci siano timori di inflazione. Dopotutto, poche ore prima abbiamo discusso di un'altra nota di Goldman secondo la quale la banca ha registrato "un sostanziale apprezzamento dei prezzi delle case per almeno un altro paio di anni", in cui la banca prevedeva che "l' inflazione dei rifugi supererà il 4% nel 2023, un tasso più alto che in qualsiasi momento del ciclo economico precedente ", superando anche la bolla immobiliare del 2006-2007.

Come si riconciliano i due? Come spiega il team econ di Goldman, non è che non ci siano timori di inflazione "ma piuttosto che gli investitori dovrebbero concentrarsi sui rischi giusti, quelli che potrebbero avere un significato più duraturo " .

Scendendo la lista, Goldman inizia con il più ampio rischio di inflazione al rialzo, che è la possibilità che il sostegno fiscale, i risparmi repressi e le condizioni finanziarie facili possano spingere costantemente la domanda ben al di sopra del potenziale PIL, portando a un grave surriscaldamento inflazionistico: "la nostra previsione implica invece che il PIL aumenterà di circa l'1% al di sopra della nostra stima del potenziale, che considereremmo coerente con un aumento moderato ma non drammatico dell'inflazione al di sopra del 2% ".

Qui, Goldman osserva che "finora i dati sulla spesa dei consumatori sembrano più o meno coerenti con le nostre aspettative" e il grafico successivo mostra che il tracker della spesa dei consumatori di Goldman è balzato dopo entrambi i round di controlli di stimolo, ma che la spesa è ora superiore di circa il 3% rispetto al pre- livello di pandemia, il che significa che è solo dell'1% circa al di sopra del trend pre-pandemico (le deludenti vendite al dettaglio di venerdì hanno solo confermato questa ipotesi). In altre parole, mentre è probabile che un'ulteriore riapertura aumenti la spesa, è probabile che la spinta derivante dai controlli di stimolo continui a diminuire.

Successivamente, Goldman elenca tre rischi specifici al rialzo che potrebbero avere conseguenze più significative e durature per l'inflazione e la politica monetaria rispetto agli attuali picchi di prezzo post-pandemia.

Rischio n. 1: aumento più netto della crescita dei salari

Il primo rischio è che la crescita dei salari possa aumentare a un ritmo molto più rapido di quello raggiunto nell'ultimo ciclo se gli attuali segnali di carenza di lavoratori e rigidità del mercato del lavoro si dimostrassero più persistenti di quanto molti si aspettino. Il punto di partenza per la crescita dei salari è insolitamente alto per un'economia che esce da una recessione. Il grafico successivo mostra che il tracker della crescita dei salari aggiustato per composizione di Goldman è appena rallentato dal suo ritmo pre-pandemico e rimane a circa il 3% su base annua.

Aggiungendo carburante al fuoco, alcuni recenti indicatori del mercato del lavoro suggeriscono un'accelerazione. La retribuzione oraria media è aumentata dello 0,7% ad aprile, la crescita dei salari è aumentata notevolmente nell'ultimo anno nelle industrie a basso salario e nei settori con mercati del lavoro particolarmente ristretti, ei lavoratori con salari più bassi riferiscono aspettative salariali molto più elevate per potenziali posti di lavoro.

Inoltre, una serie di altri indicatori discussi qui, come un tasso di aperture di lavoro molto alto, un alto tasso di dimissioni, sondaggi sui lavoratori che riportano che è facile trovare un lavoro e sondaggi sui datori di lavoro che riportano che è difficile trovare lavoratori, tutti punti a un mercato del lavoro molto ristretto in cui i lavoratori hanno il sopravvento.

Per inciso, anche Goldman non ha problemi a identificare la ragione di questo squilibrio record del mercato del lavoro: come ammette la banca, "la ragione di fondo sembra essere che l'offerta di lavoro effettiva è molto più limitata di quanto suggerisce il tasso di disoccupazione del 6,1%, a causa di una disoccupazione insolitamente generosa. benefici assicurativi e persistenti impedimenti al lavoro legati al virus " ma" ci aspettiamo che entrambi questi fattori temporanei svaniscano entro la caduta, il che dovrebbe allentare questi vincoli di offerta e raffreddare le attuali pressioni salariali ".

Rischio n. 2: un boom pluriennale dei prezzi delle case aumenta l'inflazione degli affitti

Il secondo rischio è quello di cui abbiamo discusso in precedenza , vale a dire che un boom pluriennale dei prezzi delle case negli Stati Uniti potrebbe aumentare l'inflazione dei rifugi molto più in alto. Il grafico seguente mostra che l'inflazione dei rifugi è diminuita durante la pandemia e il tracker dell'inflazione dei rifugi di Goldman suggerisce che la crescita degli affitti dovrebbe rimanere modesta per il momento.

Ma la categoria dei rifugi è altamente ciclica ed è molto probabile che acceleri man mano che l'economia migliora e gli effetti di periodi di pandemia temporanea come le moratorie sugli sfratti svaniscono. Inoltre, Goldman prevede che una carenza di alloggi a livello nazionale alimenterà un sostanziale apprezzamento dei prezzi delle case per almeno un altro paio di anni. Conclusione: "il mercato immobiliare nazionale più ristretto dagli anni '70 pone tuttavia qualche ulteriore rischio di rialzo".

Rischio n. 3: picchi temporanei dei prezzi aumentano sostanzialmente le aspettative di inflazione

Il terzo rischio rilevato da Goldman è che gli attuali picchi di prezzo causati da effetti pandemici temporanei potrebbero avere un impatto più duraturo se aumentano sostanzialmente le aspettative di inflazione a lungo termine (cioè transitoria si rivela non transitoria ). La scorsa settimana ha portato suggerimenti in questa direzione, tra cui un balzo dello 0,4% nella misura dell'Università del Michigan delle aspettative di inflazione a lungo termine delle famiglie, un modesto aumento delle aspettative di inflazione a lungo termine nel Survey of Professional Forecasters e ulteriori aumenti delle aspettative di mercato implicite compensazione dell'inflazione.

La versione mensile di Goldman dell'indice delle aspettative di inflazione comune (CIE) della Fed è aumentata ulteriormente al 2,08% in una lettura preliminare di maggio. L'indice della Fed viene smussato e se le misure sottostanti si mantengono stabili ai livelli attuali, la banca stima che il CIE alla fine salirà al 2,1%.

Un altro punto da notare è che almeno la metà del rimbalzo nell'ultimo anno sembra riflettere il comune movimento comune con la benzina e altri prezzi dell'energia, che sono fortemente correlati anche con le aspettative a lungo termine. Il resto dell'aumento riflette probabilmente altri fattori, come gli ultimi picchi di prezzo e il nuovo quadro di riferimento per l'inflazione media della Fed. Finora, conclude Goldman, "gli aumenti sono salutari, infatti, come ha detto il presidente Powell nella sua ultima conferenza stampa, il nuovo quadro della Fed riuscirà a centrare l'inflazione sull'obiettivo del 2% solo se riuscirà ad aumentare le aspettative di inflazione". Ma se il CIE si è spostato ben al di sopra del suo intervallo storico mentre le notizie di forti aumenti dei prezzi fanno notizia quest'anno, Goldman avverte del rischio di rialzo per le sue stesse previsioni di inflazione.

Infine, cosa significa tutto questo per le prospettive di inflazione di Goldman e cosa farà la Fed in seguito?

Come concludono gli economisti di Goldman, si prevede che tutte e tre queste fonti di pressione al rialzo sull'inflazione si materializzeranno in una certa misura negli anni a venire. In effetti, ognuno di essi contribuisce in modo essenziale alla nostra previsione secondo cui l' inflazione PCE di base raggiungerà il 2,1% entro la fine del 2022, il 2,15% entro la fine del 2023 e il 2,2% entro la fine del 2024, numeri più alti di quelli raggiunti nell'ultimo ciclo e sufficienti per generare decollo all'inizio del 2024.

Ma, come ammette Goldman sorprendentemente cauto nel suo paragrafo finale, "ciascuno dei tre fattori discussi sopra comporta anche un ulteriore rischio di rialzo che prendiamo sul serio e osserviamo attentamente nel nostro monitoraggio mensile dell'inflazione. Mentre un altro mese di tariffe aeree in rapido aumento o auto usate i prezzi probabilmente non cambierebbero molto le nostre opinioni sull'inflazione di medio periodo, probabili sorprese sostanziali su questi tre rischi chiave " .

In conclusione, vale la pena ricordare ai lettori che oggi gli economisti di Morgan Stanley hanno anche avvertito che esiste solo una minaccia sostanziale alla "ripresa globale rovente", e che sarebbe ovviamente l'inflazione, cioè " la più grande minaccia a questo ciclo è un superamento dell'inflazione core PCE degli Stati Uniti oltre la soglia implicita del 2,5% Y della Fed – una seria preoccupazione, a mio avviso, che potrebbe emergere dalla metà del 2022 in poi " ma come Goldman, gli economisti della SM non vedono molti rischi di fuga (o iperinflazione) ancora ed è il motivo per cui Ellen Zentner, capo economista statunitense di Morgan Stanley, si aspetta ancora che la Fed segnali la sua intenzione di ridurre gli acquisti di asset alla riunione del FOMC di settembre, di annunciarlo a marzo 2022 e di iniziare il tapering da aprile 2022.