Disintegrazione finanziaria dell’Eurozona

La disintegrazione finanziaria dell'Eurozona Tyler Durden Sab, 08/01/2020 – 08:10

Autore di Alasdair Macleod tramite GoldMoney.com,

introduzione

L'Euro Crisis Monitor (sotto) mostra i crescenti squilibri nel sistema di regolamento TARGET2 tra tutti i suoi membri: la BCE (a sua volta con un deficit di 145 miliardi di euro) e le banche centrali nazionali nell'Eurozona.

A parte le differenze minori che riflettono il commercio transfrontaliero netto non compensato dai flussi di investimento che vanno nella direzione opposta, questi squilibri non dovrebbero esistere. Ma a seguito della crisi di Lehman e quando l'Eurozona ha sviluppato la propria serie di crisi, sono sorti squilibri. I commentatori si sono abituati a loro, quindi hanno più o meno rinunciato a segnalarli. Ma negli ultimi mesi l'apparente fuga nella Bundesbank (995.083 milioni di euro in eccedenza) ha accelerato, così come i deficit per l'Italia (536.722 milioni di euro) e la Spagna (451.798 milioni di euro). È tempo di prendere di nuovo sul serio questi squilibri crescenti.

Target2: l'amico flessibile della BCE

Target2 è il sistema di regolamento per i trasferimenti tra le banche centrali nazionali. Il modo in cui funziona, in teoria, è il seguente. Un produttore tedesco vende merci a un'azienda italiana. Il business italiano paga tramite bonifico bancario prelevato sulla sua banca italiana tramite la banca centrale italiana attraverso il sistema Target2, accreditando la banca tedesca del produttore tedesco attraverso la banca centrale tedesca.

Ma dalla crisi di Lehman, e più evidentemente dall'ultima crisi della zona euro, i flussi di capitali sembrano aver gravitato dal Portogallo, dall'Italia, dalla Grecia e dalla Spagna (i PIGS – li ricordi?) Principalmente alla Germania, Lussemburgo, Paesi Bassi e Finlandia in quell'ordine. Prima del 2008, il saldo era mantenuto dai disavanzi commerciali in Grecia, ad esempio, essendo compensato dagli afflussi di capitali in quanto i residenti altrove nella zona euro acquistavano obbligazioni greche, altri investimenti in Grecia e il commercio turistico riscuotevano entrate nette in contanti.

In questo senso, sarebbe sbagliato suggerire che gli squilibri commerciali hanno portato a squilibri Target2. Ma una parte del problema deve essere ricondotta al fallimento del riciclo dei flussi di investimenti del settore privato.

Quindi c'è la questione del "volo di capitale", che non è il volo di capitale in quanto tale.

Il problema non è che i residenti in Italia e Spagna aprono conti bancari in Germania e trasferiscono i loro depositi dalle banche nazionali, ma più un esempio della tragedia dei beni comuni. L'origine di questa frase si applicava ai diritti di pascolo comuni, in cui tutti i membri della parrocchia possono pascolare il proprio bestiame su un terreno comune, ma nessuno ha l'incentivo a garantire che sia gestito in modo adeguato, non troppo pascolato e mantenuto libero da ginestroni e felci. Di conseguenza, il terreno diventa meno produttivo nel tempo. Allo stesso modo, le banche centrali nazionali che sono fortemente esposte a prestiti potenzialmente in sofferenza sanno che le loro perdite, se materializzate in una crisi bancaria generale, finiranno per essere condivise in tutto il sistema bancario centrale, secondo le loro chiavi di capitale.

La chiave di capitale si riferisce alla partecipazione azionaria delle banche centrali nazionali nella BCE, che per la Germania, ad esempio, è il 26,4% del totale. Se Target2 crollasse per qualsiasi motivo, la Bundesbank, nella misura in cui i crediti inesigibili nell'Eurosistema sono condivisi, potrebbe perdere una parte significativa dei trilioni di euro che gli sono dovuti dalle altre banche centrali nazionali. Ma sarebbe un passo troppo lontano per dire che alcune banche centrali nazionali, come quelle di Spagna e Italia, stanno giocando il sistema. Sembra essere un problema che si pone semplicemente come conseguenza non intenzionale di Target2.

Se una banca centrale nazionale presenta un deficit Target2 con le altre banche centrali, è quasi certamente perché ha prestato denaro su base netta alle sue banche commerciali per coprire i trasferimenti di pagamenti, invece che progredire attraverso il sistema di regolamento. Tali prestiti figurano come attività nel bilancio della banca centrale nazionale, che è compensato da una passività verso l'Eurosistema della BCE attraverso Target2. Ma in base alle regole, se qualcosa va storto con il proprio prestito o con quello di un'altra BCN, i costi vengono ripartiti dalla BCE sulla formula di chiave di capitale prestabilita. In teoria, è quindi nell'interesse di una banca centrale nazionale correre un deficit maggiore in relazione alla sua chiave di capitale sostenendo le proprie banche. Non è necessariamente un atto deliberato della Banca d'Italia o del Banco de España concedere prestiti ingannevoli alle loro banche commerciali; è proprio come funziona il sistema e la conseguenza delle pressioni nazionali.

Per capire come e perché sorge il problema, dobbiamo tornare alle crisi precedenti a seguito di Lehman, che hanno informato le pratiche normative nazionali. Se l'autorità di regolamentazione bancaria nazionale ritenesse i crediti in sofferenza, le perdite diventerebbero un problema nazionale. In alternativa, se l'autorità di regolamentazione ritiene che siano in esecuzione, sono ammissibili alle operazioni di rifinanziamento della banca centrale nazionale. Una banca commerciale può quindi utilizzare i prestiti discutibili come garanzia, prendendo in prestito dalla banca centrale nazionale, che diffonde il rischio di prestito con tutte le altre banche centrali nazionali in conformità con le loro chiavi di capitale. I prestiti insolventi vengono quindi rimossi dai sistemi bancari italiano e spagnolo e scaricati sull'Eurosistema.

Nel caso dell'Italia, il livello molto elevato di sofferenze ha raggiunto il picco del 17,1% a settembre 2015, ma ora è stato ridotto al 6,9%. Come diceva ironicamente PWC Italia,

"Le banche italiane in risposta alla pressione del mercato e della regolamentazione hanno dimezzato lo stock totale di crediti deteriorati a € 135 miliardi nel 2019 (rispetto a € 341 miliardi nel 2015) e allo stesso tempo hanno istituito la loro piattaforma NPL e controlli organizzativi che consentiranno gestire i crediti deteriorati in modo più rapido ed efficiente e quindi affrontare la crisi economica in arrivo in modo più resiliente ".

Dati gli incentivi per l'autorità di regolamentazione a deviare il problema dei prestiti in sofferenza dall'economia domestica all'Eurosistema, sarebbe un miracolo se gran parte della riduzione dei crediti deteriorati fosse reale.

Negli stati membri con saldi Target2 negativi come l'Italia si è verificata una tendenza ai problemi di liquidità per le industrie legacy, rendendole insolventi. Con il regolatore bancario incentivato a rimuovere il problema dall'economia domestica, i prestiti a queste società insolventi sono stati continuamente rinnovati e aumentati. La conseguenza è che le nuove imprese sono state affamate di credito bancario, perché il credito bancario nelle banche dei paesi membri è sempre più legato a sostenere le imprese che avrebbero dovuto andare al muro molto tempo fa.

Ufficialmente, non vi è alcun problema, perché la BCE e tutte le banche centrali nazionali Target2 posizionano al netto a zero e la condivisione reciproca delle passività tra le banche centrali nazionali mantiene tale posizione. Per i suoi architetti, un fallimento sistemico di Target2 è inconcepibile. Tuttavia, poiché alcune banche centrali nazionali finiscono per utilizzare Target2 come fonte di finanziamento per i propri bilanci, che a loro volta finanziano le proprie banche commerciali truffe, alcune banche centrali nazionali hanno crescenti passività potenziali non di propria creazione, ma piuttosto dei regolatori delle banche nazionali.

Il membro dell'Eurosistema con il problema maggiore è la Bundesbank tedesca, che ora ha dovuto quasi mille miliardi di euro attraverso Target2. E il rischio di perdite sta ora accelerando sia nella loro quantità che, date le conseguenze economiche di Covid-19, anche la qualità delle attività creditizie sottostanti sta rapidamente peggiorando. I principali colpevoli, le banche centrali nazionali di Italia e Spagna, allo stesso tempo vedono aumentare rapidamente i loro deficit. La Bundesbank dovrebbe essere molto preoccupata. I suoi amministratori saranno consapevoli del problema, soprattutto perché è ora di dominio pubblico.

Ci si potrebbe chiedere come questo "surplus mitico" si adatta al bilancio della Bundesbank. Come attivo, l'eccedenza era circa la metà del totale delle attività della Bundesbank al 31 dicembre 2019 e finanzia, tra l'altro, conti correnti e strutture di deposito per € 560 miliardi per le proprie banche commerciali avverse al rischio. Il silenzio della Bundesbank in questa materia è sempre più insostenibile.

Le banche commerciali sono in gravi difficoltà

La posizione delle banche commerciali nella zona euro, per non dire altro, è estremamente fragile. Per anni hanno operato con lo stretto dei tassi di interesse negativi imposti dalla BCE, che opera come una tassa sulla liquidità delle banche commerciali. Possono compensarlo solo acquistando titoli di Stato e altri titoli con un rendimento inferiore a negativo o con un rendimento positivo. In alternativa, possono prestare capitale rotativo a clienti e consumatori per ottenere un margine positivo. Infine, possono distribuire bilanci a fini puramente finanziari, che dati i fondamentali sottostanti stanno diventando una probabile fonte di contrazione del credito.

Si sarebbe pensato che il prestito di credito bancario nell'economia reale sarebbe stato l'obiettivo più urgente della politica monetaria, ma come abbiamo visto, il crescente sostegno alle società zombi per prevenire le cancellazioni nazionali preclude altri prestiti a beneficio economico. E gli obiettivi politici della BCE sono separati da questo problema, che è di competenza delle banche centrali nazionali.

La BCE opera su un piano superiore. La vera considerazione che definisce la politica dei tassi di interesse della BCE è diversa: deve curare le finanze dei governi degli Stati membri insolventi. Lo fa attraverso vari programmi di acquisto di attività, che consentono alla BCE di stabilire e reprimere il costo del finanziamento dei deficit nazionali. In base alla sua carta, la BCE non è autorizzata a finanziare direttamente gli Stati membri, ma può acquistare obbligazioni nel mercato secondario. Acquistando titoli di Stato, quasi interamente da banche commerciali, viene creato uno spazio di bilancio per consentire alle banche di acquistare ulteriori nuove emissioni di titoli di stato, risolvendo così il problema del finanziamento.

A prima vista, questo è un vantaggio per i governi che ora vengono pagati per prendere in prestito, e anche per le banche. Il rendimento del debito pubblico nazionale è sempre fissato per garantire che le banche ottengano un rendimento positivo sottoscrivendo nuove obbligazioni e vendendole alla BCE a un prezzo garantito. Ma questa attività a rischio zero ha margini sottilissimi, il che incoraggia un'eccessiva espansione del bilancio a compensare . Deutsche Bank, ad esempio, ha un rapporto tra le attività totali del 2019 e il patrimonio netto di 21,4 volte, Credit Agricole 28,1 volte, BNP Paribas 20,1 volte e Société Generale 21,4 volte. Questi alti tassi di leva finanziaria possono essere sostenuti solo da banche in grado di dimostrare tassi molto bassi di crediti deteriorati, una situazione che sarà cambiata fatalmente per tutte le banche dell'Eurozona a seguito dei blocchi di COVID-19.

Altre banche, come UniCredit in Italia, presentano un rapporto asset-to-equity inferiore (14,4) e Santander in Spagna (15,2), che riflette i maggiori rischi sui prestiti nei loro bilanci, nonché i problemi con le sofferenze. Ma questi rapporti sono ancora troppo elevati nel contesto di un'economia europea e globale in contrazione. Sebbene il flusso di denaro scatenato dalla BCE e da altre banche centrali in risposta al coronavirus sia rimasto sostanzialmente nell'economia finanziaria e quindi stia gonfiando i prezzi delle azioni ovunque, il rating del mercato del valore azionario delle banche della zona euro è molto basso. La tabella 1 mostra in che modo ciò influisce sugli ingranaggi di bilancio dal punto di vista di un azionista nelle banche di rilevanza sistemica globale nella zona euro: i GSIB .

Anche se consentono loro di essere oltraggiosamente alti, i regolatori concentrarsi sul totale attivo in rapporto al patrimonio netto diventa positivamente spaventoso quando viene preso in considerazione il vero valore del patrimonio netto di bilancio giudicato dal mercato. Per i regolatori bancari dell'Eurozona ignorare i rating di mercato per queste banche è una negazione della loro responsabilità primaria, per proteggere il pubblico da cattive pratiche bancarie.

L'intera cosa normativa è una gigantesca finzione bancaria. Per quanto riguarda la BCE, il ruolo delle banche commerciali è di agire da agenti nel finanziamento dei deficit di bilancio degli Stati membri. Ma questo problema è aumentato improvvisamente negli ultimi mesi, mettendo a dura prova l'intero sistema europeo. Eppure la BCE continua a spingere le banche commerciali sul terreno costringendole verso rapporti ancora più elevati sui margini più sottili nel suo tentativo di finanziare i deficit dei governi membri.

Riassumendo i problemi ora affrontati attraverso la creazione dell'Eurosistema:

  • Le banche centrali nazionali nel PIIGS stanno ora utilizzando il sistema di regolamento Target2 come mezzo per finanziare il proprio bilancio in eccesso rispetto alla loro chiave di capitale, il che ha l'effetto di sovraccaricare eccessivamente le banche centrali di Germania, Lussemburgo, Finlandia e Paesi Bassi passività in caso di fallimento sistemico parziale o completo.

  • Invece delle sofferenze trattate a livello nazionale, le banche sono incoraggiate a finanziarle continuamente e a riportarle nel loro bilancio come solventi. Questi prestiti vengono quindi utilizzati come garanzia per il finanziamento delle banche centrali italiane e spagnole, nonché di quelle del Portogallo e della Grecia, che a loro volta sono finanziate attraverso squilibri Target2.

  • Questa situazione sicuramente non dovrebbe essere tollerata dalla Bundesbank in particolare, essendo esposta a quasi trilioni di euro in un sistema di insediamento che viene progressivamente corrotto dai suoi utenti.

  • Il deficit di finanziamento del governo, essendo l'obiettivo primario e ora esclusivo della BCE, ha portato a livelli estremi di ingranaggi operativi per le banche commerciali della zona euro, che possono solo provocare un eventuale collasso dell'intero sistema. I prezzi delle azioni per i GSIB della regione stanno effettivamente cercando di scontare questo risultato.

  • L'Eurosistema non è adatto a fronteggiare uno shock sistemico sulla scala che deve affrontare e, al momento della sua realizzazione, è prevedibile il collasso.

Problemi di solvibilità nazionali

Il problema di fondo per la zona euro e la BCE è che i disavanzi della spesa pubblica continueranno a crescere e non si sta tentando di affrontare questo problema. Nel processo, gli eventi hanno corrotto i sistemi bancari e di regolamento, mettendo le banche centrali nazionali le une contro le altre come debitori e creditori e incoraggiando le banche commerciali a pratiche non sicure non cancellando i crediti inesigibili. Non dovremmo avere dubbi sul fatto che il sistema finanziario della zona euro si stia dirigendo verso un'eventuale crisi che la distruggerà.

Prima di COVID-19, i suoi critici potevano aspettarsi che la BCE continuasse il suo cammino verso l'oblio finanziario ancora per qualche anno. Dopotutto, i sistemi di controllo dall'alto verso il basso possono persistere per decenni nonostante tutto, purché il controllo sia abbastanza forte. Ma non dovremmo avere dubbi sul fatto che i blocchi abbiano avuto un impatto minaccioso che pone la questione della sopravvivenza dell'Eurosistema in una domanda più immediata.

La tabella 2, che rappresenta le statistiche nazionali pertinenti per l'Italia e la Spagna con l'aggiunta della Francia fortemente indebitata, illustra il problema derivante dai blocchi.

Le previsioni per il PIL nel 2020 sono il consenso di Focus Economics. Le statistiche sul debito con il PIL e le loro previsioni provengono da Trading Economics. Da questi, possiamo derivare l'effetto economico sui settori privati ​​nazionali. Non è ampiamente apprezzato che i numeri del PIL principale siano sostenuti da una spesa pubblica aggiuntiva, che una volta eliminata lascia il settore privato esposto a significative riduzioni del PIL su previsioni apparentemente panglossiane. Pertanto, un calo del 10,5% delle aspettative di consenso del PIL per l'Italia quest'anno, dopo un aumento della spesa pubblica in relazione al virus, si traduce in un calo del 28% del PIL del settore privato.

L'effetto sull'economia italiana porterà semplicemente a una nuova serie di fallimenti per tutti i livelli di business italiano, accumulando sui bilanci delle banche italiane. Allo stesso modo, vediamo il settore privato spagnolo contrarsi del 22,5% e quello francese del 24%. In tutti e tre i casi, le previsioni di consenso per il 2021 riguardano recuperi significativi, conformi a una V-forma. Con una seconda serie di blocchi sempre più probabili, tali previsioni sono vulnerabili alla realtà.

I meteorologi sono quasi tutti keynesiani in quanto si aspettano che la spesa pubblica stimoli la ripresa economica. Ma in realtà, tutto ciò che ci si può aspettare da una spesa pubblica aggiuntiva è un'apparenza statistica di ripresa attraverso la creazione di più credito bancario per rafforzare la spesa pubblica. Ma con il sistema bancario incaricato di fornire finanziamenti inflazionistici ai governi e che già dispongono di bilanci con leva eccessiva (Tabella 1), le prospettive di ripresa economica sono remote.

Non appena sarà chiaro che la ripresa richiederà più tempo del previsto, possiamo aspettarci che la fragile fiducia, che la BCE possa continuare a mantenere lo spettacolo sulla strada, svanisca. Cioè se, e non prima, una o più di quelle banche dell'Eurozona altamente indebitate non affrontano il fallimento stesso.

Le conseguenze della dislocazione finanziaria

La situazione di sviluppo incarnata nel sistema di insediamento Target2 ha nascosto il nucleo marcio dell'Eurosistema. Le conseguenze degli squilibri, sempre respinte dalle autorità, sono capite male e quindi ignorate dai commentatori finanziari. Ma come abbiamo visto, l'Eurosistema e la sua struttura di regolamento Target2 hanno favorito l'occultamento di crediti inesigibili a livello nazionale, trasferendoli nella rete di banche centrali nazionali.

I principali perdenti sono Germania, Lussemburgo, Paesi Bassi e Finlandia. Fatta eccezione per il Lussemburgo, che ci si può aspettare che segua il flusso, gli altri potrebbero essere abbastanza determinati da formare il nucleo di una nuova area valutaria; ma è improbabile che lo facciano prima che l'Eurosistema implori. Farlo distruggerebbe attivamente e anche i bilanci delle proprie banche centrali.

Il crollo dell'Eurosistema farebbe fallire il PIGS, e possibilmente altri Stati membri, tagliando tutti i finanziamenti monetari. Si dubiterebbe che anche in una simile crisi emergerebbe la leadership politica con la forza, l'abilità e la determinazione per eliminare queste nazioni dalla crisi. Come forza centralizzante, Bruxelles è completamente inutile e avrà perso tutta la credibilità. Inoltre, il crollo dell'Eurosistema significherebbe la fine dell'euro come moneta circolante, quindi dovrebbero essere emerse sostituzioni di valuta, presumibilmente su linee nazionali.

Il finale dell'euro non sarà pianto. Quelli che disciplinò con la sua forza si pentirono della perdita di un denaro che potevano stampare per se stessi. E coloro che finiscono per pagare per il suo fallimento avranno sacrificato tutti i risparmi duramente conquistati della loro gente.

Per il momento, l'euro è forte nei confronti della valuta di riserva mondiale. Questa forza deriva in parte dal suo moderato avanzo commerciale internazionale rispetto all'enorme deficit commerciale degli Stati Uniti e dal fatto che il dollaro è posseduto in eccesso dagli stranieri mentre l'euro non lo è. Ma in termini di potere d'acquisto entrambe le valute sono sulle loro diverse traiettorie per la distruzione del potere d'acquisto.

La politica della Fed di legare il dollaro alla fortuna dei valori delle attività finanziarie è una forma di distruzione di valuta, ma l'euro verrà distrutto se e quando l'Eurosistema difettoso cadrà a pezzi.


Questa è la traduzione automatica di un articolo pubblicato su ZeroHedge all’URL http://feedproxy.google.com/~r/zerohedge/feed/~3/kN8MDcvDQrw/eurozones-financial-disintegration in data Sat, 01 Aug 2020 05:10:00 PDT.