Goldman: le piccole e medie banche rappresentano il 50% dei prestiti C&I, il 45% dei prestiti al consumo e l’80% di tutti i prestiti immobiliari commerciali

Alcuni pensieri importanti dal capo della copertura degli hedge fund di Goldman, Tony Pasquariello

Dopo cinque giorni di straordinaria azione sui prezzi – e diretti verso la scadenza trimestrale di oggi – cinque rapide riprese e tre grafici:

1. Punto a punto, il mercato azionario ha in gran parte trattato i recenti eventi come un colpo chirurgico su una specifica coorte di azioni. Non credetemi sulla parola: rispetto a giovedì scorso alle 16:15, i futures S&P sono netti positivi e NDX è … 5% più alto. Se unito al fatto aggiuntivo che la volatilità implicita è pressoché invariata rispetto a dove era stata segnata prima che questa tempesta si abbattesse, ancora una volta il modello suggerisce che il mercato ha per lo più compartimentato, se cauterizzato, gli stress nel settore bancario. Lo trovo un po' straordinario, soprattutto quando si affronta la scomoda verità che le banche centrali si trovano oggi in una posizione molto diversa da quella in cui si trovavano durante i passati shock finanziari. Con quello sul tavolo, noterò che siamo solo cinque giorni di negoziazione in un nuovo capitolo e, come dettagliato di seguito, credo che l'equilibrio dei rischi si stia spostando verso il basso.

2. Banche regionali statunitensi: ai miei occhi, ora questa è meno una storia di solvibilità, e più una storia di degrado del potere di guadagno a termine. Ai livelli attuali, si può sostenere che è in gran parte nel prezzo di questi titoli. Guardando più avanti, tuttavia, è difficile non essere preoccupati per la disponibilità a medio termine di prestiti bancari nell'economia reale. Si tratta di una nuova sfida e l'impulso per le condizioni finanziarie – in senso ampio in senso pratico – è destinato a peggiorare. Istintivamente, è molto difficile per me vedere come questo impatto sulla disponibilità di credito non sia problematico per il cuore dell'economia statunitense. Per ulteriori letture dagli esperti interni: link

3. La domanda che è tornata più e più volte dalla scorsa settimana è come calibrare l'emissione della banca regionale in unità di PIL. il nostro team di economia statunitense ha fatto il duro lavoro, e questa è la battuta finale ( link ):

• Le banche di piccole e medie dimensioni svolgono un ruolo importante nell'economia statunitense . Le banche con meno di 250 miliardi di dollari di attività rappresentano circa il 50% dei prestiti commerciali e industriali statunitensi, il 60% dei prestiti immobiliari residenziali, l'80% dei prestiti immobiliari commerciali e il 45% dei prestiti al consumo.

• L'impatto macroeconomico di una riduzione dei prestiti rimarrà altamente incerto fino a quando non sarà chiara l'entità dello stress sul sistema bancario.
• Lo stimiamo utilizzando due approcci:
  • Il nostro approccio contabile presuppone che le piccole banche con una quota bassa di depositi coperti da FDIC riducano i nuovi prestiti del 40% e le altre piccole banche riducano i nuovi prestiti del 15%.
  • Ciò implica un calo del 2,5% sullo stock totale di prestiti bancari , che secondo gli studi economici comporterebbe un calo di circa ¼ di punto percentuale sulla crescita del PIL nel 2023.

• Il nostro approccio statistico amplia il nostro modello di impulso alla crescita delle condizioni finanziarie per includere gli standard sui prestiti bancari, che presumiamo restringeranno notevolmente ulteriormente, e implicano un freno alla crescita del PIL di ½ punto percentuale oltre a quello già implicato dall'impatto ritardato dell'inasprimento negli ultimi trimestri. Abbiamo abbassato le nostre previsioni di crescita del PIL del quarto trimestre/quarto trimestre del 2023 di 0,3 punti percentuali all'1,2% per incorporare queste stime di standard di prestito più severi, riflettendo in parte un più ampio declassamento della spesa per investimenti.

E la Fed? Possiamo discutere della sua rilevanza locale dato tutto ciò che sta accadendo, ma l'IPC non ha confermato le aspettative per la prossima settimana. La buona notizia è che il titolo è sceso per otto mesi consecutivi; la cattiva notizia è che il 5,5% sul core è ancora molto lontano dall'obiettivo. per essere chiari: l'inflazione negli Stati Uniti è ancora un problema serio e non sta scendendo così velocemente come ci si aspettava (in particolare se si riferisce al “super core”). per il FOMC della prossima settimana, lascerò l'handicap agli esperti, ma presumo che la Fed consegnerà qualunque sia il tasso che il mercato sta scontando l'evento (attualmente una probabilità di circa il 75% di un aumento di 25 punti base). due punti di accompagnamento:

• Se stai cercando un analogo su come una banca centrale tenta di gestire una crisi locale mantenendo un ciclo di rialzo, trasforma il tuo libro di storia nel capitolo sulla BOE in ottobre … link .
• Dopo un mese di terribile clima newyorkese, la mente vaga un po' alla prospettiva di giornate più calde. a quel punto la mente vaga ulteriormente su cosa farà la Fed quest'estate: escursioni, pause o tagli? Non riesco a ricordare un momento in cui ogni scenario distinto portasse un ragionevole delta a breve termine.

5. Con tutto ciò gettato nel frullatore, ecco la mia opinione generale sulla direzione del mercato:

• io. In un contesto tattico, l'azione dei prezzi determina il sentimento e la narrativa. Data la velocità delle ultime settimane, la maggior parte delle persone nella comunità con leva era eccezionalmente negativa sul rischio azionario (questa è un'osservazione aneddotica confermata dai dati GS PB e dai flussi di franchising). Se presi insieme al calo davvero sbalorditivo dei rendimenti front-end, c'era l'accensione per il tipo di rally controsentiment a breve termine che abbiamo visto questa settimana. Non sto dicendo che questa sia una ricetta per una forza duratura – per niente – piuttosto, si adatta al profilo classico. ricorda, S&P ha chiuso PIÙ ALTO la settimana immediatamente successiva alla caduta di LEH (in un altro senso in cui la storia fa rima, ricorda che la BCE ha aumentato solo un mese prima).
• ii. Oltre a ciò, la mia opinione è che S&P scenderà del 5-10% nei prossimi sei mesi lungo un percorso instabile. Tornando al punto di partenza: ho avuto difficoltà a pagare 18 volte per una crescita degli utili prevista dello 0% … e questo prima che la fondazione rivelasse una vera crepa. ancora una volta, la coda al rialzo sembra molto limitata: o la storia delle banche regionali si placa e la Fed deve continuare a tagliare la legna, oppure la storia delle banche regionali non si placa e barcollamo da un'emissione all'altra (come abbiamo visto in Europa questa settimana) . più localmente, il flusso di fondi sembra essere più un vento contrario che un vento favorevole, data la riduzione della domanda aziendale e l'accelerazione dell'offerta non discrezionale.
• iii. Se mi sbaglio sulla chiamata al ribasso, sospetto che sia perché supereremo le prossime settimane senza un'altra tempesta bancaria, ma la Fed perde i nervi e passa comunque al ribasso. Si noti che il libro di storia moderna delle pause della Fed è molto amichevole per le azioni (con la notevole eccezione del 2000-02, che fa anche rima).
• iv. Qualunque cosa accada, faccio fatica a non essere d'accordo con un pregiudizio di qualità superiore. Questo piano non ha funzionato per la maggior parte dell'anno, ma la scorsa settimana è stato attivato un interruttore. mega cap tech potrebbe essere uno dei principali beneficiari di questo; nota NDX ha sovraperformato S&P per … 11 giorni consecutivi.
• v. Nel contesto della possibile distribuzione dei rendimenti a termine, la volatilità implicita mi sembra istintivamente a buon mercato e lo skew put-call mi sembra poco impegnativo.

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io. Questo è lo showstopper … un grafico del tasso di variazione a 5 giorni della volatilità implicita del tasso di interesse degli Stati Uniti… ancora una volta, trovo incredibile che le azioni non siano state più intimidite da questo.

ii. Il rapporto tra scorte di bilancio deboli e scorte di bilancio forti … Non ho un MBA, ma ritengo che il costo del capitale aumenterà da qui poiché la fornitura di credito diventa più difficile da ottenere:

iii. Il rapporto tra società cicliche e società difensive… se sei preoccupato per ritardi lunghi e variabili, dovresti vendere questa coppia

Maggiori informazioni nella nota completa disponibile per i pro sub.